投資很簡單，但不容易

投資很簡單，但不容易?

 

這句話是巴菲特常說的一句話，而且在不同場合的演說或是訪談中，經常會聽到他講這句話，但這句話聽起來很矛盾，讓許多人不明究理：到底投資是簡單，還是不簡單?

 

這句話或許換個方式說，大家應該就能夠必較明白—「投資的方法其實很簡單，但要確實做到卻是不容易。」，怎麼說呢?這裡我將把這句話分成兩部分來解釋。

 

 

「投資很簡單」：

 

學習如何做投資，確實是很簡單的一件事，以價值投資而言，講明白點，就是以合理的價格買進高經濟護城河的公司股票，而後長期持有它。又或是發現一家價格被市場嚴重低估的好公司，買進後，長期持有至市場還給它公道的價格為止。這道理應該很淺而易懂吧。

 

好公司的分辨，可以透過歷史財報紀錄的表現，以及檢視它是否具有超級競爭優勢的條件，以此來判斷它是否具有強大的經濟護城河。股價是否處在合理價的部位，也同樣有許多的工具來幫助投資人判斷股價是否處在一個合理的範圍，或甚至是更低的價格。以上這些，只要經過訓練或學習，加上經驗的累積後，都是可以簡單做到的，並不複雜。

 

我們以台積電為例：

 

過去歷史財報數據：

以公司過去的歷史財報紀錄來看，公司的實質盈餘每年都是正常長，資盈率(資本再投資率)也都維持在正常的範圍之中：

 

 

 

 

 

 

經濟護城河的檢視：

 

外部競爭條件檢視：

1.          經濟規模優勢：

台積電因為規模夠大，因此它具有：成本規模的優勢+生產速度優勢+供應鏈整合優勢。

2.          生產技術的成本優勢：

在製程上，台積電研發出高門檻的製程，毛利率長期維持在49%的高水準表現，其他公司很難抗衡。

 

內部能力檢視：

1.          公司具有持續創新技術的能力。

2.          公司具有提高市佔率與強化競爭力的野心。

3.          公司的管理制度相當嚴謹。

 

台積電雖然技術比不上INTEL，但是它可以把製程，代工模式，加上供應鏈的整合等發展到極致，所以台積電具有一定的護城河。

 

 

我們以永冠為例：

 

主要營業項目：能源鑄件58.58%、注塑機鑄件21.97%、其他鑄件19.46% (2015年)

歷史財報紀錄：

永冠過去的實質盈餘自2011年後，開始呈現高幅度的成長至2015年，但在2016年有衰退的現象。它的資盈率(盈餘再投資率)也都維持在相對正常的範圍之間。

 

 

 

 

 

 

 

股價隨著實質盈餘的成長，而跟著成長，但也在2016年隨著實質盈餘的衰退而跌價。

 

經濟護城河的辨識：

 

第一步 找出公司的經營模式要素：

經營模式要素：

生產製造、研發技術、顧客合作。

 

第二步 整體產業的發展趨勢：

風力發電與汽車產業未來都是能持續發展的產業。

 

第三部 外在競爭條件的檢視：

l   技術領先部分：

公司在產品製程上已擁有相當的鑄鐵技術能力，相較於同業，公司可以製造出達到接近全肥粒鐵等級(金相組織可達250顆球墨/mm2)，而一般業者僅100-200顆球墨技術能力，明顯偏低。除外，公司也生產製造從廢鋼回收、模具製作、鑄造、到中游的機械加工、噴塗及組裝，提供一條龍式的生產等服務。

 

l   生產製造：

不論是毛利率與實質盈餘利益率，都有超級高的表現，這代表它在生產製造上得有一定的技術才能有如此的表現，而且它的營業額度不低，代表它的客戶有一定的族群。但是它並沒有任何規模競爭優勢可言。

l   未來產業布局：

泰國新廠，預計在2017年第1季量產，主要以生產汽車模具產品為主，年產能約6萬公噸，就近服務到東南亞設廠的歐洲及日本客戶。台灣方面，2015年7月，與台中港務公司承租4.6公頃土地，興建3MW以上大型風機鑄件鑄造廠，預計2016年下半年動工，2017年第3季投產，年產能6萬噸，主要供應全球離岸風電客戶，並以外銷為主。

(目前台中港區離岸風力發電產業專區，原本規劃2016第3季動工，2017年底前正式啟用，生產3MW以上大型離岸風機鑄件，現遭台中市政府以發展遊憩區為由，暫停受理中。)

l   發展困境：

過去公司所生產之風電鑄件為公司主要營收來源，銷售予中國大陸市場更佔六成，但就在2008年中國大陸許多廠商也看好此塊大餅，紛紛競相投入，而影響公司在此市場獲利，導致公司不由得將事業版圖慢慢轉往歐美市場發展。

近年由於受到國際市場油價持續攀升及政府提倡節能省碳下，公司所生產之風力發電機組之鑄件因節合再生能源題材，風力發電相關業績已成長超過3成。並在2012年Q1陸續接獲德商及Nordex等高毛利客戶。

2015年全球海上風機累計12.1GW的總發電量，比起2014年的8.7GW新增了39%。

 

結論：

這家公司具有相當高的毛利率，32%，這代表他確實具有一定的技術優勢，而且也在積極擴大其他領域的市場，泰國與台中港的產量都很大，儘管我們無法知道公司的政策是否正確(有時公司的發展政策會是錯誤的，不可只因為它有擴產就認為它的實質盈餘一定會向上發展。)，但綜觀整個產業的整體性發展，還是有成長空間的機會。

缺點是我們並沒有看到它具有很堅強的規模優勢與顧客的轉換高成本優勢，我們只能朝它是否擁有小眾利基市場的優勢來思考。它在風力發電市場中被其他廠家搶去了許多大陸市場，轉向歐美市場後，雖有初期有甜頭，但之後那些競爭者也開始往歐美發展時，它是否能夠維持如此高的表現呢?這是一個要慎重思考的問題：

 

假如它的技術領先其他競爭著，那為什麼在中國的市場卻節節敗退?

 

它能夠成功打入歐美市場，是站在什麼樣的利基點?

 

目前實質盈餘與股價大受引響的重大因素是歐美許多國家將取消補助。

 

這家公司我個人認為，它並沒有擁有強大的經濟護城河，頂多是B咖好公司的邊緣(台積電屬A咖好公司)，他是搭上的綠能的便車，以及擁有較同業更好的技術，但此技術相對其他競爭者而言，並非絕對的高技術，以至於它在中國的市場並不吃香。綠能的市場想必未來能夠維持高成長的空間，因此它的營收後市還是可期，但對於他的長期競爭優勢相對沒有強大的力量，我們得看它的營收成長率來決定買賣時機。(目前的營收趨勢還沒有任何向上的現象)。

 

所以，在辨識一家公司是否具有強大的經濟護城河，其實只要透過學習與經驗的累積，人人都可以做得到的。但巴菲特所說的不容易，到底是指什麼呢?

 

「但不容易。」

 

投資，最不容易做到的，就是紀律、堅持、耐性、情緒控制、理性、勇氣、謙卑、不貪婪，這些都是不容易做到，因為每一項都是大大違反人性的本能。巴菲特與查理蒙格曾經一同說過，他們能有今日的成就，關鍵就是他們比任何人都理性而已。許多人其實都可以很成功，但他們都會因為情緒的問題而阻礙了自己的成功之路，有時是一時的貪婪，有時是一時愚蠢的行徑，有時是不夠耐心等，這些都會大大傷害自己通往成功之路。

 

以價值投資而言，光是堅守投資的紀律、耐心的等待、理性判斷等三項重要因素，就很難做到了，我曾經在過去的文章中寫過，投資永遠存在許多兩難的問題，例如：

 

l   隨著上漲的市場，持股比例應該增加嗎?若是增加了，有可能賺更多，但卻也可能虧更多。

l   下跌中的股票，應該在現在還有賺的時候就賣出嗎?若是賣出了，有可能避開虧損的風險，但卻也同時可能錯失另一大波段的上漲機會。

 

每個投資的決定，都不容易，面對詭譎的市場起伏變化，更是艱難，因為不安、害怕、著急、憂心、急躁的情緒問題，都是不容易處理的情緒問題。我們也都知道要逆勢操作，但能做到的人，卻是少之又少，而通常能做到的人，都是能夠真正長存於市場之中的人，所以，巴菲特所指的「不容易」的地方，才是真正的關鍵點。

 

我們都不是完美的人，我們都有著人性與生俱來的缺失，但我們可以訓練自己避開這些常見的心理錯誤，並時時努力改善自己做決策的品質，成為成功的投資人。

 

在2009年3月，股市觸底之前，市場一片哀嚎之中，巴菲特大大投資高盛以及蒙格大大買進富國銀行，我們在這樣的投資行為之中看到什麼?

 

我看到他們真正「處之泰然」的一面。

 

共勉之。

 

智股網  執行長

洪盛譽