卡拉曼(Seth Klarman)在1991年的訪談

卡拉曼(Seth Klarman)是一個性溫文爾雅的出色投資家，他也是一名具有學者氣質的作家。 他於1991年出版了被業界奉為投資經典的《安全邊際》（Margin of Safety）一書。
由於已經絕版，該書在亞馬遜和Ebay上的標價高達2000美元以上，同時也是圖書館中最常被偷的書籍之一。他的另一本著作——〈證券分析〉（第六版）閱讀指南》也同樣搶手。

 

 

目前，卡拉曼是哈佛大學商學院院長顧問委員會的成員，在哈佛大學商學院教授“價值投資”課程，同時還是教師培訓組織“面對歷史和我們自己”（ Facing History and Ourselves）的主席。

此外，卡拉曼還成立了卡拉曼家族基金，他的妻子貝斯（Beth）負責打理基金的日常事務。

卡拉曼在1991年有一次訪談，在訪談中，他與主持人討論有關於他自己的投資哲學，以及一些成功的經歷內容，以下是部分重要的訪談內容：

“我們在市場上做得很好。我們的普遍傾向是，我們應該把我們的錢當作是我們自己的錢。事實上，其實就是我們自己的錢。正如我所說的，這裡的每個人都有他的錢一起共同投資。因此，除非我們認為有一個令人信服的投資機會，我們才會進行投資。我們通常會持有三分之一或一半的現金，甚至更多，等待投資的機會。因此，雖然我們投資決策並非建立在宏觀經濟基礎之上，或是由上而下的市場觀點，但是通過由下而上的思考方式來尋找機會，或是未能找到機會，我們的投資比例往往會自我調節。”

“當市場已經開始買賣時，我們並不會接到我們投資人的指示電話。我們的客戶，他們其中的許多人，都是個體商人，有自己的錢。他們打電話給我們，並鼓勵我們保持我們所擁有的那種保守的姿態。而且，事實上，他們經常說：“讓我知道你是否决定要改變做法，因為如果你改變了，我們想離開。”所以我們感到非常幸運，當我們覺得沒有什麼可以投資時，客戶是支持的。”

我們會以40美分的價格購買一美元，或是以60美分買一美元，當他們是具有吸引的購買價值。我認為，我們實施的是一個不同於許多價值投資者或許多所謂的價值投資者的投資法，坦率地說，我不知道他們是否有買在好的價值。在某種程度上的價值得透過旁觀者的角度來看透。這是用一套非常難以確定未來的現金流的價值估算，任何企業都一樣，無論是有線電視或生物技術的公司。有些公司比其他公司更容易預測。但很難預測未來現金流將是什麼樣的。很難確定正確的折現率。

當我們審視價值時，我們傾向於在一個非常保守的基礎上看待它，而不是對未來做出樂觀的預測，也不是假設經濟增長，也不是假設有降低的成本，也不是假設任何類似的東西。我們要去思考，現在看的是什麼，並回頭看一看過去又是什麼樣的情況，公司是否都能夠重複做到相同的表現？又或只是一個獨特的好的一年，會不可能做到相同的表現嗎？我們傾向於盡可能去尋找需要更深層思考的資產。”

當一家公司在帳面上有現金，或是有價證券，我們認為我們能夠理解。然而，當我們進入投資的世界中，而且得越來越依賴能夠準確預估未來時，我們會發現越來越難理解它。所以我們傾向於購買資產豐富的企業，很容易預測的企業。但也許最重要的是，我們不只是專注於股票。我們專注於任何安全公司被市場錯誤定價的時候。我們甚至可以找到一些安全的公司，他的股票或是被高估，但另一個安全的資產，如債務，也可能被低估。在我們的合作夥伴協定中，我們有靈活的合作關係，可以做任何我們喜歡的事情。”

 

 

透過這些訪談，我們能夠學到什麼呢?

1.       保留部分現金是可以幫助我們創造更好的(獲利/風險)比率：當市場出現許多可以用好價格購買的好公司股票時，通常代表著股市的行情並不是很好，此時價值投資者就會利用手上的現金來購買這些好公司的股票，現今持有率自然會下降，但是當好公司的股票價格都偏貴時，也代表著市場行情大好，此時價值投資者要不就是找不到好價格可以買進的好公司，又或是賣出價格被市場高估的好公司，這時現金的持有比例自然就會增多。

l   大部分好公司股價被高估時－＞ 市場行情好－＞沒有標的可買或是選擇賣出被高估的手中持股 －＞ 現金持有率變高。

l   大部分好公司股價被低估時 －＞ 市場行情壞 －＞ 許多好標的可以買進 －＞ 現金持有率變低。

2.       堅持投資原則與紀律的重要性：我們可以感受到卡拉曼是一位相當具有投資原則與紀律的價值投資者，這是相當重要的，因為唯有正確的投資原則與紀律，才能幫助你克服市場中許許多多的風雨，那些可是會隨時刺激著人類與生俱來的天性，先少人能夠避免這一道關卡，假如他沒有一個正確的投資原則與紀律。

3.       只買價格被低估，並且未來較能夠被預測的好公司：這是卡拉曼的投資原則之一，其實這也是巴菲特與查理盟格的投資法則，查理盟格曾經說過：買進被市場錯誤低估的偉大企業，就是價值投資。這個法則就是價值投資者的聖杯，然而我們得了解其中的重要條件：

                   i.  正確的股價價值計算法：錯誤的估算會產生虧損的風險。

                  ii.  正確判斷好公司的護城河：護城河夠寬、夠高、夠長，才能永保未來長期的競爭優勢，未來的預測也更能夠準確。

4.       保守才是賺錢之道：過度的保守，會使投資報酬率降低，但過度的積極，又會產生許多風險，只有適當的保守才是最佳的平衡點，然而，”保守”兩個字是無法數值化的，唯有透過一連串的投資法則與決策來確實做到的，這個市場要賺錢，要記住兩件事：

                   i.  最大化 獲利/風險 值。

                  ii.  能夠留在市場越久，賺錢的機會就越多。

因此，當我們在評估一家公司的內在價值時，就得以較為保守的角度來估算，如此才能為自己保有一定的安全邊際。

5.       千萬不要去預測未來：未來是不可知的，任何以預測未來股價走勢的投資行為，都是一種賭的行為，這是相當高風險的投資行為。

 

 

圖片來源: redhouse

 

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